Komerční banka očima společnosti Atlantik FT

Investici do akcií KB považují finanční odborníci za dobrou příležitost

Komerční banka očima společnosti Atlantik FT

* Komerční banka, největší finanční ústav v zemi, byla v minulých dnech podrobena analýze společnosti Atlantik finanční trhy. Dále uvádíme některé zajímavé části této analýzy.
Akciová společnost Komerční banka (KB) je považována za vlajkovou loď českého bankovnictví. Podle velikosti bilanční sumy dosahující 16,5 miliardy USD je největší bankou ve střední Evropě. KB je hlavním věřitelem na domácím trhu klientských úvěrů s tržním podílem 27,3 procenta. V objemu klientských vkladů zaujímá s podílem 28,0 procenta druhé místo. I když se banka zaměřuje na komerční bankovnictví, a to zejména na velké a střední podniky, poskytuje řadu bankovních produktů a služeb. KB získala dlouhodobá hodnocení Baa2 od agentury Moody's a BBB- od agentury Standard & Poor's. IBCA nedávno snížila své dlouhodobé hodnocení z A- na BBB+.
V současné době je 49 procent akcií KB v držení státu. Vláda však nedávno schválila plán privatizace hlavních domácích bank včetně KB. Podmínky prodeje by měly být zveřejněny v únoru 1998. V našich projekcích předpokládáme, že stát ze svého podílu prodá minimálně blokační minoritu jedinému investorovi ještě v průběhu roku 1998. Hodnotu KB jsme však odhadli i pro pesimistický scénář, podle kterého v dohledné době k privatizaci banky nedojde.

Organizační struktura

Nynější organizační struktura KB existuje od poloviny roku 1996. Aktivity banky jsou rozděleny do tří divizí: podnikového bankovnictví, bankovnictví pro občany a podnikatele (malobankovnictví) a divize finanční trhy. Služby podpory jsou v kompetenci dalších šesti divizí. Divize restrukturalizace zahájila činnost počátkem roku 1997.
Nově zřízená divize restrukturalizace se zaměřuje na práci s podnikovými klienty patřícími do nejrizikovější úvěrové kategorie. Tito klienti byli přesunuti z jednotlivých poboček pod správu této divize, která by měla v konečné fázi zaměstnávat až 200 lidí a být oddělena v organizační struktuře i v účetnictví. Do její správy by postupně měli přejít i klienti z druhé nejrizikovější úvěrové kategorie. Hlavním úkolem divize je zvýšit návratnost nesplácených úvěrů banky.

Přístup k poskytování úvěrů

Restrukturalizace a konzervativnější přístup při poskytování úvěrů povede k pomalejšímu růstu v této kategorii aktiv. Vezmeme-li v úvahu pomalý růst HDP (především pak fixních investic) a očekávaný vývoj podílu na trhu, odhadujeme růst klientských úvěrů v roce 1997 o 6,8 procenta. V období let 1997 až 1999 předpokládáme průměrný roční růst 7,5 procenta s postupným zlepšením každý rok. Rovněž očekáváme, že podíl klientských úvěrů na úročených aktivech se bude dále snižovat ve prospěch mezibankovních aktiv.
Při pominutí ojedinělých případů, kdy dlužník ztrátový úvěr splatí, jsou v zásadě tři způsoby, jak snížit objem ztrátových pohledávek v celkovém portfoliu: odpis pohledávky, realizace zástavy a prodej pohledávky. Doposud nejčastěji používaný postup je odepsání pohledávky do podrozvahy. Vzhledem k činnosti divize restrukturalizace management počítá v roce 1997 s nižšími odpisy do podrozvahy a s vyšším objemem realizovaných pohledávek. Jejich objem za první tři čtvrtletí roku 1997 byl více než dvojnásobný v porovnání s objemem za celý rok 1996.
Míru návratnosti pohledávek realizovaných prodejem zástavy přitom nelze pokládat za plně vypovídající o potenciální budoucí návratnosti, a to vzhledem k nízkému počtu prodaných zástav. Své pohledávky KB prodává zejména domácím společnostem, které vidí možnost zvýšení svého vlivu u zadlužené firmy kapitalizací pohledávek nebo příležitost přinutit dlužníka k levnému odprodeji některých užitečných aktiv. Zhruba 20 procent pohledávek bylo prodáno specializovaným zahraničním institucím.
V roce 1997 předpokládáme, že zvýšení počtu realizovaných pohledávek zlepší poměr LUSR (ukazatel úvěrů pod zvláštním dohledem) k celkovým hrubým úvěrům. Snížení tohoto ukazatele však nebude výrazné vzhledem ke snížení objemu odepsaných pohledávek a zhoršování kvality úvěrového portfolia zvyšováním úrokových sazeb, které nepříznivě ovlivňují zadlužený český průmysl.

Posuzování kvality úvěrového portfolia

Při posuzování kvality úvěrového portfolia KB je nutné poznamenat, že od roku 1994 je její metodologie posuzování kvality úvěrů konzervativnější, než vyžaduje ČNB. Prvním rozdílem je, že všechny úvěry poskytované novým klientům, kteří mají u KB kreditní historii kratší než šest měsíců, jsou klasifikovány jako sledované. Klasifikační systém KB má dále pět stupňů pro hodnocení finanční situace dlužníka a tři kategorie charakterizující splácení závazků. Podle tohoto systému může být klient KB klasifikován až o dva stupně níže ve srovnání se systémem ČNB. Ve většině případů tak úvěry klasifikované podle ČNB jako nestandardní nebo pochybné jsou podle metodologie KB vedeny již jako ztrátové. Uvedené rozdíly vysvětlují, proč má KB více sledovaných, ale méně nestandardních a pochybných úvěrů, než je průměr. Zároveň lze říci, že ztrátové úvěry KB mají celkově poněkud vyšší kvalitu než u ostatních bank. Odhadujeme proto, že poměr klasifikovaných úvěrů k celkovým úvěrům je relativně k ostatním českým bankám nadsazen až o pět procentních bodů. Obdobně pak poměr ztrátových úvěrů k celkovým úvěrům může být vůči zbytku sektoru nadsazen o dva až tři procentní body.
Vzhledem ke zlepšujícím se makroekonomickým ukazatelům a novému systému ohodnocení úvěrového rizika předpokládáme, že se poměr ukazatele LUSR k celkovým úvěrům bude průběžně zlepšovat i v roce 1998 a 1999. To vše za předpokladu, že nedojde k žádnému dalšímu kolapsu některého z hlavních klientů. Pokles ukazatele v letech 1998 a 1999 očekáváme také díky pokračujícím odpisům pohledávek a vyšším objemům realizovaných pohledávek. Redukce úvěrové expanze však zpomalí příliv nových standardních a sledovaných úvěrů. Tento faktor bude naopak pracovat proti dalšímu zlepšování zmiňovaného ukazatele.
Podle předpisů ČNB musí specifické rezervy a opravné položky pokrývat hrubou výši každé klasifikované pohledávky sníženou o hodnotu příslušného zajištění. Jsme přesvědčeni, že není důvod tuto praxi měnit. Auditor KB (Arthur Andersen) však může požadovat vyšší specifické rezervy nebo opravné položky v případě, kdy by považoval současnou hodnotu zástavy za nižší, než byla původní hodnota ocenění. Auditor může také požadovat vyšší všeobecné rezervy v případě, kdy se obává negativních budoucích dopadů na kvalitu úvěrového portfolia. Nezávisle na tom se může také management (se souhlasem představenstva) rozhodnout odepsat nedobytné pohledávky nebo vytvořit vyšší všeobecné rezervy.
V naší projekci nebereme v úvahu možnost tvorby dodatečných rezerv a opravných položek z titulu nižší hodnoty zajištění. Pokud by k tomu však v roce 1997 došlo, měla by tato tvorba pozitivní efekt na budoucí zisk KB. Důvodem je náš předpoklad, že hlavními metodami vyčistění portfolia banky budou i nadále odpisy a prodeje pohledávek spíše než realizace zástav. Budoucí negativní dopad obou metod na zisk je nižší o současnou vyšší tvorbu specifických rezerv a opravných položek. Stejně tak pokud management v roce 1997 odepíše více úvěrů nebo vytvoří více všeobecných rezerv než očekáváme, bude vliv na budoucí zisky KB pozitivní.

Základní měřítko ziskovosti banky

Jako měřítko základní ziskovosti banky používáme čistý úrokový výnos zvýšený o čisté poplatky a provize a snížený o provozní náklady. Tento ukazatel postupně klesal z 9,9 miliardy Kč v roce 1994 na 7,6 miliardy Kč v roce 1996. Očekáváme, že základní ziskovost se v roce 1997 díky rostoucímu čistému úrokovému výnosu, rostoucím příjmům z poplatků a provizí a úspěšnému snižování nákladů zvýší o 11 procent na 8,5 miliardy Kč. Ačkoli pro rok 1998 předpokládáme dočasnou redukci na 7,8 miliardy Kč z důvodu poklesu čistého úrokového výnosu, očekáváme v roce 1999 opět překročení hranice osmi miliard Kč. Také pro následující léta počítáme s růstem základní ziskovosti díky stabilní čisté úrokové marži a rostoucím neúrokovým výnosům.
Pomineme-li nerealizované ztráty z derivátů a cenných papírů, poklesl by podle našich odhadů čistý zisk KB za rok 1997 proti roku 1996 pouze o tři procenta, a to navzdory tvorbě opravných položek vyšší o 1,9 miliardy Kč.
Úvěrové riziko je pro české banky a především pro KB nejvýznamnějším faktorem. V souvislosti s tímto rizikem považujeme za hlavní zdroj potenciální volatility zisku banky možnost, že makroekonomické prostředí zatížené vysokou inflací, vysokými úrokovými sazbami a pomalým ekonomickým růstem bude přetrvávat i po roce 1998. Tato situace by mohla nastat zvláště v případě politické nestability. Silná závislost na domácím trhu by se pak mohla pro KB stát velmi nevýhodnou.

Doporučení

Domníváme se, že současný negativní pohled trhu na Komerční banku pramení zejména z obav týkajících se kvality jejího úvěrového portfolia, kvality zástav a potenciálního nepříznivého dopadu tvorby rezerv a opravných položek na budoucí ziskovost. Tyto obavy považujeme za přehnané. I když předpokládáme velmi malou návratnost pohledávek při jejich prodeji nebo realizaci zástav, akcie KB vycházejí na základě ceny k vlastnímu jmění jako výrazně podhodnocené.
Domníváme se, že po zohlednění uvedeného předpokladu by se akcie KB měly obchodovat na úrovni 1,2násobku hodnoty vlastního jmění banky z roku 1996, která činila 1845 Kč na akcii (Mezinárodní účetní standardy - nekonsolidováno). Za předpokladu, že k privatizaci Komerční banky dojde v roce 1998, pak vede kombinace našich metod ocenění včetně výše uvedené k hodnotě 2130 Kč za akcii. Hodnotu akcií KB v případě, že k privatizaci v dohledné době nedojde, odhadujeme na 1700 Kč. Banka se také podle našeho názoru může vypořádat s problematickými úvěry a přitom stále dosahovat atraktivní ziskovosti. Tento náš názor je podpořen již dnes vysokou základní ziskovostí, jejím dobrým růstovým potenciálem a zvyšující se návratností ztrátových pohledávek.
Investici do akcií Komerční banky považujeme při jejich současné ceně za dobrou příležitost koupit podíl v největší středoevropské bance dříve, než privatizace zvýší její atraktivitu a než trh znovu objeví její skutečný potenciál.
Petr Posker, Atlantik finanční trhy
Základní informace o akciích KB
Tržní kapitalizace: 25,695 mld. Kč
Počet kmenových akcií: 19 004 926
Likvidita na BCPP: Vynikající
Dividenda (1996): 101 Kč
Průměrná cena (52 týdnů): 2028 Kč
Směrodatná odchylka (52 týdnů): 364 Kč
Maximální cena (52 týdnů): 3050 Kč
Minimální cena (52 týdnů): 1350 Kč
Základní ukazatele KB
České účetní standardy 1996 1997 % 1998 % 1999 %
- Nekonsolidováno odhad odhad odhad
Celkové výnosy (mil. Kč) 48 678 61 943 27,3 64 326 3,8 67 347 4,7
Zisk před rezervami a opravnými položkami 10 429 8 597 -17,6 10 430 21,3 10 716 2,7 (mil. Kč)a
Čistý zisk (mil. Kč) 5 361 1 598 -70,2 4 733 196,2 6 394 35,1
Čistý zisk na akcii (EPS)b 282 84 -70,2 249 195,8 335 34,8
P/E 4,8 16,1 - 5,4 - 4,0 -
Poznámky: a Zahrnuje saldo tvorby rezerv a opravných položek na ztráty z úvěrů, odpisy pohledávek a náklady z prodaných pohledávek. Viz tabulka č. 9.
b Od roku 1998 počítáme s ročním zvýšením základního jmění o 1 % v rámci akciového motivačního programu.
Tržní podíly (%)
Komerční Česká Investiční a Poštovní Živnostenská
banka spořitelna banka banka
1995 1996 1995 1996 1995 1996 1995 1996
Úvěry
klientům 28,0 27,3 15,0 16,2 13,4 14,2 1,0 1,0
podnikůma 29,0 28,2 12,1 13,7 N/A N/A 1,1 1,0
domácnostem 1,2 2,8 87,6 81,1 N/A N/A 0,3 0,6
Vklady
klientů 24,6 28,0 30,8 29,4 11,4 13,0 1,7 1,7
podnikůa 37,5 45,5 8,9 7,8 N/A N/A 1,2 1,2
domácností 11,1 12,0 53,8 49,1 N/A N/A 2,2 2,1
Zdroj: Výpočty AFT z finančních výkazů bank a údajů ČNB. Uvedená data se vztahují ke konci roku. Celkové úvěry jsou uvedeny v hrubé výši. Poznámky: a Včetně státu a obcí.
Struktura pasív KB a ostatních bank (v %)
1995 1996 1 polovina 1997
KB Ostatnía KB Ostatnía KB Ostatnía
Závazky k bankám 20,3 31,8 18,7 32,4 16,5 26,2
Závazky ke klientům 59,6 51,6 62,4 49,8 64,2 48,9
Emise obligací 6,4 1,5 6,7 1,8 7,8 3,0
Rezervy 4,2 2,7 2,4 2,0 1,8 1,5
Vlastní jmění 6,9 8,7 6,9 9,3 6,6 9,0
Ostatní pasíva 2,7 3,8 2,9 4,7 3,0 11,4
Zdroj: ČNB. Poznámka: aSloupec Ostatní je kalkulován z kumulované rozvahy českých bank po odečtení KB.
Struktura aktiv KB a ostatních bank (v %)
1995 1996 1 polovina 1997
KB Ostatnía KB Ostatnía KB Ostatnía
Hotovost 8,2 10,4 10,0 7,6 8,2 8,6
Mezibankovní aktiva 11,2 19,7 13,9 22,2 15,3 22,4
Úvěry klientům 60,3 44,5 57,5 42,7 57,9 44,5
Cenné papíry 16,1 17,5 14,1 15,0 14,3 14,4
Fixní aktiva 2,7 3,3 2,6 3,4 2,7 3,2
Ostatní aktiva 1,4 4,6 1,8 9,0 1,7 7,0
Zdroj: ČNB. Poznámka: a Sloupec Ostatní je kalkulován z kumulované rozvahy českých bank po odečtení KB.