Česká měnová krize mohla mít jiný průběh a jiné následky

Česká měnová krize mohla mít jiný průběh a jiné následky

Ekonomika se měla chránit před otřesy

Právě uplynuly tři roky od zatím největší ekonomické turbulence postkomunistické éry v ČR. Z odstupu času a se znalostí tehdejších i následných dat šlo v onom květnovém týdnu více o otřes politický než ekonomický.
Odlišuji čtyři základní, mnoha charakteristikami se různící období: předkrizovou fázi 1994 až 1995 a první polovinu 1996, období od parlamentních voleb 1996 k dubnovému balíčku, vlastní měnový otřes v květnu 1997 a období od června 1997 až do roku 1999.
V předkrizové fázi, v období let 1994, 1995 a v první polovině roku 1996, probíhal v ČR relativně rychlý ekonomický růst, který v roce 1995 dosáhl hodnoty téměř 6,4 % ročního růstu HDP. Šlo o "klasické" transformační oživení. Při velmi nízké míře nezaměstnanosti (pod 3 %) nebyla důvodem ke zneklidnění a ke změně politiky ani neklesající inflace (kolem 10 %, což bylo tehdy méně než v ostatních transformujících se zemích), ani fiskální situace státu, protože jsme po celou tuto dobu vykazovali vyrovnané státní rozpočty. Problémem byla velmi vysoká míra investic (značně převyšující domácí míru úspor), která byla navíc orientována vedle investic ekologických a infrastrukturních na investice do terciárního sektoru, a relativně méně prostředků proto zbývalo na modernizační výrobní investice. Nerovnováha úspor a investic měla svůj zrcadlový odraz ve vnější nerovnováze demonstrované deficitem obchodní bilance a běžného účtu platební bilance, k nimž docházelo více méně bez souvislosti s měnovým kursem. Teprve viditelné "přelití" této vnitřní nerovnováhy do vnější, ke kterému došlo v průběhu roku 1996, způsobilo, že se začala brát v úvahu. Platební bilance se stala nejproblémovější charakteristikou ekonomiky. Mnohým z nás bylo jasné, že se jedná o velmi zranitelnou situaci. Věděli jsme, že krizová situace může vzniknout snadno.
V říjnu 1995 byly - před vstupem ČR do OECD - liberalizovány peněžní toky i na kapitálovém účtu platební bilance. Koruna začala být široce obchodovanou na mezinárodních trzích a díky tomu se desítky miliard "eurokorun" ocitly mimo kontrolu ČNB. Nic podobného nebylo a není např. u forintu či zlotého.
Racionální pohled na ekonomickou situaci vybízel k pokusu provést mírné zbrzdění, které by snížilo napětí, ale nevedlo by k jiné poruše, nezneklidnilo by domácí i zahraniční investory, nevedlo by k ohrožení stability bankovního a finančního systému a v důsledku by neznamenalo ztrátu kredibility transformační cesty.

Před prvním balíčkem

V této komplikované ekonomické situaci se v červnu 1996 konaly parlamentní volby. Vzniklá menšinová vláda, měla úzký manévrovací prostor jak v oblasti makroekonomie, tak v oblasti privatizace bank i dalších podniků, ale i v celkovém transformačním tažení. Rozhodující bylo neudělat chybu, nevnést do ekonomiky vládou či ČNB žádný zbytečný, dodatečný otřes. To se, bohužel, nepodařilo. Dne 19. června, před ukončením koaličních jednání o nové vládě a bez konzultace s tehdy existující, tedy dožívající vládou, vyhlásila ČNB výrazná restriktivní opatření, o kterých od té doby vedeme spor. Alespoň pro mne je jasné, že banka ekonomiku zabrzdit chtěla a že opatření udělala vědomě. Nevěděla však, jak moc bude opatření působit. Výrazně zvýšila PMR (z 8,5 na 11,5 %) a spolu s nimi zvýšila i úrokové sazby na mezibankovním trhu. Naše, ne příliš pevné a kapitálově ne silné komerční banky, pohybující se z řady důvodů na hraně svých možností, byly opatřením zasaženy asi daleko více, než ČNB očekávala předem a než tušila i potom. Do 9. srpna musely banky stáhnout z oběhu miliardy korun, což - nejsme-li v situaci ladem ležících peněz - nebylo snadné a bez následků. Některé banky to nezvládly vůbec, zatímco jiné se udržely za cenu obrovských potíží a hlavně za cenu narušení elementární stability podnikové sféry, které byly - jako důsledek přizpůsobení se zásahu ČNB - hromadně vypovídány či neobnovovány úvěry. Známá data o množství peněz v oběhu a o nových úvěrech tyto závěry dokumentují jasně.
Dnes je třeba připustit i to, že vláda dopad opatření ČNB na makrosituaci, na množství peněz v oběhu a na agregátní poptávku nedocenila a že se zabývala pouze jeho mikrodopadem na banky a firmy. Ekonomika se - s učebnicovým časovým posunem - na počátku roku 1997 zadrhla. Důvodem byla absence dostatečné agregátní poptávky, a to bylo dominantně důsledkem provedeného měnového opatření. Vláda hledala cestu jak co nejvíce zvýšit vlastní i ekonomickou kredibilitu. Debata o návrhu zásahu, o tzv. prvním balíčku, který měl bránit vzniku velkého deficitu státního rozpočtu cestou rozpočtových škrtů a urychlit některá legislativní opatření pro zprůhlednění finančních trhů, však podle očekávání vyvolávala stále se zesilující politický střet. Škrt rozpočtových výdajů o 25 miliard korun (který bylo třeba zrealizovat za 8, nikoli za 12 měsíců) byl rozsáhlý. Mimo jiné dále brzdil agregátní poptávku a poměrně rychle přibrzdil zejména stavební investice a následně celé stavebnictví. Dnes je možné říci, že byl možná až přehnanou restrikcí, ale vyrovnanost rozpočtu měla z mnoha důvodů i signální prioritu.
Hlavním problémem prvního balíčku bylo to, že neřešil kursový problém. Jedině přes změnu kursového režimu a přes překvapivou změnu výše kursu se mohlo snížit riziko spekulativních ataků. Věděli jsme, že dovozní depozita budou jen málo věrohodným administrativním pokusem řešit vznikající problém. První balíček z 16. dubna byl odvážným politickým a ekonomickým krokem a v odvrácení měnové krize a následné ekonomické recese mohl sehrát důležitou roli. Mohl, kdyby mu jeho kredibilita nebyla sebrána J. Luxem hned v den jeho přijetí vládou, který prohlásil, že bez zásadních personálních změn ve vládě (které de facto znamenaly novou vládu a novou koaliční dohodu) žádnou cenu nemá. Tím byl pozitivní signální efekt balíčku ihned vynulován.
Přehnaná rozpočtová restrikce byla tak pro vládu jedinou cestou jak předvést rezolutnost vůči zahraničí a jak současně tlačit na ČNB. Dnes ale víme, že ani to nemělo úspěch.
ČNB dlouho nedělala nic. Zejména nechtěla preventivně devalvovat korunu (ač jsme ji k tomu z vlády v období prvního balíčku velmi tlačili). Pravděpodobně spoléhala na svou sílu, pověst a na nemalé možnosti své případné intervence, anebo měla zcela jiné ekonomické (dokonce politické) záměry. O těch spekulovat nechci. Nastal radikální útok na korunu a vypukla akutní měnová krize.

Květnová krize 1997

V nastalém chaosu se ČNB snažila "foukat proti větru" a svými nákupy korun intervenovat ve prospěch dosavadního kursu. Ztratila při tom asi 3 mld. USD měnových rezerv. Současně podle tehdejší - téměř po celém světě všeobecně přijímané doktríny MMF - ve snaze udržet zahraniční kapitál v zemi prudce zvýšila úrokové sazby (repo sazbu ze 14 na 50 %). Útoku měnových spekulantů tím samozřejmě nezabránila, protože kdo odejít chtěl, ten rychle odešel, neboť mohl.
Druhý balíček byl z makroekonomického hlediska nadbytečným zesílením restrikce a byl vyvolán spíše politickými než úzce ekonomickými důvody. Byl pokusem udržet vládu, ukázat její akceschopnost, ale i pokusem předvést sílu tvůrců podzimního pádu vlády.
V balíčcích byla obsažena řada kroků, které měly za cíl přispět k řešení některých našich institucionálních a právních problémů a nedokonalostí. Následující politický chaos bohužel zapříčinil to, že většina z nich tehdy realizována nebyla a že je realizována až dnes, což je s několikaletým zpožděním. Proto také mohla být o dva roky později velká část těchto návrhů převzata tzv. Dřevíčskou výzvou.
Po skončení akutní měnové krize šlo hlavně o to, zda se politika vlády a ČNB dokáže sjednotit na úsilí o překonání extrémního narušení našeho bankovního, finančního a podnikového sektoru či zda převáží názor, že je třeba co největší část ekonomiky buď nechat, v zájmu tzv. "uzdravování" padnout, nebo ji nechat - díky jejímu "levnění" někomu lacině si koupit. Měnový otřes (ekonomicky až tak velký nebyl) se použil jako hlavní argument pro diskreditaci vládní ekonomické politiky. Stal se spouštěcím mechanismem politické krize, která měla za cíl především změnu v čele vlády.
Zemím, jako bylo Maďarsko v roce 1995 či Jižní Korea v roce 1997, se rozumnou politikou podařilo rychle obnovit růst, u nás - bez ohledu na dopady na finančně křehký podnikatelský a bankovní sektor - zvolila ČNB politiku rychlého snížení inflace na úroveň EU. Šlo naopak o "foukání po větru", o zbytečné zveličení samovolného, s poklesem spojeného snížení inflace. Úkolem ČNB je však v této situaci "foukání proti větru".
Pro další vývoj byly proto rozhodující postupy ČNB v závěru roku 1997 a v první polovině roku 1998. Jde zejména o zavedení inflačního cíle, prodloužení měnové restrikce a zpřísnění podmínek pro obezřetné fungování bank, které bylo klasickým mikrozásahem, který prakticky zastavil úvěrování. Měnová politika ke stabilizaci nepřispěla.

Co být nemuselo

Období let 1996 - 2000 dává nám všem ponaučení politické, ekonomické a institucionální. Problémem je absence souhry klíčových státních institucí, zejména díky specifickému postavení ČNB. Turbulence druhé poloviny 90. let u nás i v zahraničí přinesly řadu poznatků. Poučily nás, že není možné mít paralelně fixní měnový kurs, nevyspělé bankovní a finanční instituce, naprostou otevřenost ekonomiky vůči velmi propojenému světu, jakoukoli makroekonomickou poruchu (inflaci, deficit běžného účtu platební bilance, deficit státního rozpočtu).
Česká ekonomika měla bohužel v druhé polovině 90. let všechny tyto charakteristiky současně. Které z nich mít nemusela? Mohla snad nemít fixní kurs, ale nevěřím, že by to znamenalo zásadní změnu situace. Spekulativní kapitál by se pravděpodobně pohyboval téměř stejně. Vytvořil by samovolnými pohyby patrně nepříjemnou kursovou bublinu tak jako tak, a to nejprve směrem nahoru a pak rychle dolů. ČNB by "pouze" nemusela ztratit miliardy USD při předem prohrané intervenci, ale ona by asi intervenovala stejně, nedopustila by čistý floating. Nebylo možné mít zcela jinak kvalitní a stabilní bankovní a finanční instituce. Iluze, že by tyto instituce mohly být kvalitnější větší regulací a lepším dozorem kohosi nahoře jsou úsměvné, byť u nás stále opakované. Všechny tyto instituce u nás v této době procházely nepřeskočitelnou vývojovou fází, a proto nemohly být úplně jiné. Mohli jsme snad být méně otevření vůči světu, protože právě v tomto nebylo potřeba být před ostatními podobnými zeměmi. Makroekonomická situace asi nemohla být úplně jiná. I s odstupem let si myslím, že byla přiměřená době. Nebylo však třeba mít následně takové ambice ohledně snižování inflace, jaké měla ČNB.

Nezvládnutý "crisis management"

Za významnější než vlastní ekonomické skutečnosti proto považuji nezvládnutý krizový management - způsob reagování na vzniklou krizi. Všechna ekonomicky pozitivní období v historii byla hodnocena nikoli podle toho, co v nich bylo dosaženo, ale jak skončila. Přesně v tom je problém naší doby. Konec dekády naše země nezvládla, či zvládnout nechtěla. Je jasné, že reakce na vzniklé problémy byla výlučně domácím "úkolem". To se týká i možné role externího financování ve chvíli krize, protože se ukázalo, že finanční pomoc ze zahraničí nemá v takové situaci velký smysl. ČR ostatně vnější finanční pomoc nedostala (a ani o ni nežádala). Např. Indonésie dostala 36 mld., Korea 58 mld. a Thajsko 17 mld., vesměs USD, ale výsledky byly více méně stejné. Také se prokázalo, že v průběhu krize překotně prováděné či silácky avizované systémové reformy neměly a ani nemohly mít žádný krátkodobý vliv. Mohly pouze signalizovat, že se země snaží něco dělat. Bezprostřední efekt však neměly a nemělo by se tvrdit, že je to jinak. Opět se prokázalo, že nejdůležitější ze všeho je správné časování věcí: Makroekonomická politika měla být mírně restriktivní předem, ale určitě ne potom. Nepochopit tuto věc v MMF, v naší ČNB i jinde je intelektuální tragédií, či záměrem mířícím jinam než k ekonomické stabilizaci. ČR byla v tomto ohledu pravděpodobně nejméně šťastným příkladem. Chtěli jsme být nejlepším žákem MMF. O měnových krizích vznikla v poslední době rozsáhlá literatura, ale klíčové dilema nerozřešila. Neřekla, zda krize byly - či nebyly - v daných podmínkách nevyhnutelné. Učebnicově jistě elegantní řešení existují, ale v realitě nemohlo být vznikání trhů (jejich zrod) na pozadí původně netržních ekonomik, učebnicově řazené a ideálně fázované. Domnívám se, že krize tohoto typu - při globálním otevření trhů - zcela vyloučitelné nebyly. Mohly však mít jiný průběh i následky.

Václav Klaus, předseda PSP ČR

Text je zkrácenou verzí přednášky pronesené 29. května 2000 v Centru pro ekonomiku a politiku.
Základní makroekonomické ukazatele ČR (tempa růstu v %)
1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000p
HDP (stálé ceny) 0,1 2,2 5,9 3,8 0,3 -2,3 -0,3 2,0
Průmyslové tržby (stálé ceny)*) -5,3 2,1 9,2 6,8 6,1 0,6 -0,5 2,0
Průmyslová výroba (stálé ceny) n.a. n.a. n.a. 2,0 4,5 1,6 -3,1 3,0
Stavební výroba (stálé ceny) -7,5 7,5 8,5 4,8 -3,9 -7,0 -6,5 4,0
Maloobchodní prodej (stálé ceny) -2,1 5,5 4,8 11,4 1,9 -7,2 2,1 2,0
Vývoz (běžné ceny) 13,7 6,6 10,6 3,4 20,2 17,7 9,2 6,0
Dovoz (běžné ceny) 1,4 14,9 28,6 12,4 13,7 7,9 7,5 7,0
Saldo obchodní bilance (mld. Kč)**) +10 -21 -102 -158 -139 -80 -70 -85
Saldo běžného účtu (% DPH) +1,3 -1,9 -2,7 -7,6 -6,1 -1,9 -2,0 -1,8
Měnový kurs (CZK/DEM, průměr) 17,6 17,8 18,5 18,1 18,3 18,3 18,8 18,5
Spotřebitelské ceny (roční průměr) 20,8 10,0 9,1 8,8 8,5 10,7 2,1 4,0
Nominální mzdy (roční průměr) 25,2 18,5 18,5 18,4 11,9 9,3 8,2 6,0
Míra nezaměstnanosti (%, 31. 12.) 3,5 3,2 2,9 3,5 5,2 7,5 9,6 10,7
Saldo státního rozpočtu (% HDP) 0,1 0,9 0,5 -0,1 -1,0 -1,6 -1,6 -1,8
Devizové rezervy ČNB (mld. USD, 31. 12.) 3,9 6,2 14,0 12,4 9,8 12,6 12,9 14,0
*) do r. 1996 index výroby zboží, od r. 1997 tržní z průmyslové činnosti
**) do r. 1994 podle staré metodiky Pramen: KB