Centrální banky zasahují bez pravidel
Centrální banky stále odmítají přenechat určování měnových kursů devizovým trhům a významně do jejich vývoje zasahují pomocí devizových intervencí. Těmi se rozumí nákup nebo naopak prodej domácí měny za cizí měnu na devizovém trhu.
Intervence centrálních bank se výrazně rozšířily při přechodu zemí na systém volně pohyblivých, "plovoucích" kursů na počátku sedmdesátých let.
Od té doby docházelo k intervencím v průmyslově vyspělých zemí často a v relativně velkém rozsahu.
O stabilizaci měnových kursů se tímto způsobem pokoušely nejen země, které vyhlašovaly cílový kurs s fluktuačními pásmy, jako například země zapojené do dnes již neexistujícího "Evropského mechanismu směnných kursů", ale i země bez výslovných kursových závazků, jako například Spojené státy nebo Japonsko.
Dva klíčové zásahy
Hlavními motivy, které vedou centrální banky k provádění intervencí, je především vyhlazování fluktuací měnového kursu, omezování krátkodobých kursových pohybů, udržování určitého cílového kursu nebo ovlivňování kursové dráhy.
Většina centrálních bank obvykle nemá pro intervence pevně definovaná pravidla.
Odvolávají se tak na koncepci Mezinárodního měnového fondu, která říká, že "Členské země by měly, je-li to nezbytné, intervenovat na devizových trzích, aby čelily neuspořádaným podmínkám, které mohou být charakterizovány rušivými krátkodobými kursovými pohyby".
Způsob, jakým centrální banky toto doporučení interpretují a jakým následně provádějí intervence, není jednotný a mění se případ od případu.
Typickým příkladem nejednotnosti intervenčních motivů jsou dva klíčové intervenční zásahy spojené se snahou o mezinárodně koordinované ovlivňování kursu amerického dolaru v průběhu 80. let. Jsou označovány jako Plaza Agreement a Louvre Accord.
V prvním případě došlo v roce 1985 ke schůzce skupiny G5 v hotelu Plaza v New Yorku, jejímž tématem byla nutnost řízení (resp. oslabení) kursu amerického dolaru, který po celou první polovinu 80. let posiloval.
Neoficiálně se udává, že bylo dosaženo dohody o simultánním prodeji dolaru do výše 18 miliard dolarů. Hned příští den dolar prudce klesl a klesal dále až do začátku roku 1987, neboť (a to je velmi důležité) Spojené státy postupně uvolňovaly monetární politiku a tlačily své úrokové sazby dolů na úroveň úrokových sazeb v ostatních průmyslových zemích.
Naproti tomu v roce 1987 se už naopak klesající kurs dolaru nelíbil vládám Japonska a Německa.
V pařížském Louvru se proto sešli ministři financí a guvernéři centrálních bank skupiny G7 a přijali plán, po němž následovaly tři roky bezprecedentních intervencí na devizových trzích, jejichž výsledek však byl více než sporný.
Pokles kursu dolaru sice byl na určitou dobu zastaven, ale pak až do poloviny devadesátých let opět pokračoval.
Výjimkou bylo Japonsko
Od roku 1990 autority hlavních ekonomických zemí významně omezily zásahy do vývoje svých měn - s jedinou výjimkou, a tou bylo Japonsko. To naopak v tomto období poměrně často a ve velkých objemech na devizovém trhu operovalo.
Při své poslední intervenční epizodě od ledna 2003 do března 2004 Bank of Japan utratila za 126 dní 315 miliard dolarů. Dopad těchto intervencí byl v jednotlivých obdobích různý a jednoznačné hodnocení jejich úspěšnosti je proto velmi obtížné.
Přesto lze říci, že krátkodobě byl vliv intervencí na devizový trh Japonska viditelný - a dokonce i z dlouhodobějšího pohledu se zdá, že tyto intervence byly úspěšnější, než vyplývalo z většiny starších studií zaměřených na dolarové intervence.
Intervenovala také ČNB
Také Česká národní banka, která od května 1997 přešla na plovoucí kurs domácí měny, se na devizovém trhu příležitostně objevovala.
Nejvýraznější intervenční aktivita ČNB zahrnuje tři období: únor 1998 - červenec 1998, říjen 1999 - březen 2000 a období od října 2001 do září 2002.
Centrální banka se tehdy snažila prodejem domácí měny bojovat proti posilujícímu kursu koruny.
Objemy těchto intervencí se pohybovaly v řádu stovek miliónů až cca jedné miliardy eur během několika týdnů intervencí. Výsledek těchto operací lze označit jako smíšený.
V prvních letech, dokud Česká národní banka k ovlivnění kursu využívala pouze intervence, byl jejich dopad na domácí měnu jen velmi omezený a krátkodobý.
Naopak v roce 2002 se již za současného použití intervencí a snižováním úrokových sazeb podařilo ČNB situaci zvládnout a dlouhodobý trend výrazného posilování koruny zastavit.
Od té doby centrální banka po dobu dvou let na trhu (vyjma klientských operací) vidět nebyla. Až v dubnu 2004 poněkud překvapila trh, když oznámila, že začne prodávat část výnosů svých devizových rezerv.
Po dvou letech se tak centrální banka ocitla přesně na opačné straně, prodávala eura a nakupovala koruny. Objemy těchto operací se pohybovaly v řádech desítek miliónů eur měsíčně, což už by v případě jednorázového prodeje na takovou malou intervenci vydat mohlo.
Cílem těchto operací však samozřejmě nebylo posílení koruny, ale potřeba snížit objem devizových rezerv alokovaných v eurech. Prodeje výnosů se ČNB snažila realizovat postupně, v malých objemech a v případě vhodných podmínek na trhu, tak aby byl dopad na domácí měnu co možná nej- menší.
Za devizovou intervenci je také možné označit existenci speciálního účtu České národní banky založeného za účelem směny příjmů z privatizace. Centrální banka takto během posledních let sterilizovala již několik miliard eur, které, pokud by protekly přes devizový trh, by výrazně tlačily na posílení koruny.
Chybějí věrohodné modely
Závěrem lze říci, že z dosavadních zkušeností je jen velmi obtížné najít silnou a nezpochybnitelnou korelaci mezi intervencemi a změnami měnových kursů. Chybějí věrohodné modely, s jejichž pomocí by byl simulován vývoj ekonomik při použití různých intervenčních strategií a při absenci intervencí.
Co však lze říci, je to, že velmi závisí na schopnosti centrálních bank ovlivnit tržní očekávání subjektů devizového trhu. Intervence, které nejsou doprovázeny kredibilní monetární politikou a nejsou v souladu s vývojem fundamentálních veličin, mají pouze krátkodobý účinek.
Autor je senior portfoliomanažer společnosti ČP Invest
