Swapce - kombinace swapu a opce

Swapce - kombinace swapu a opce

Komplikovanějším derivátem, než je swap úrokových sazeb, je swaption - opce na swap. Jedná se o syntetický (složený) derivát. Swaption (swapce) je dohoda mezi bankou a klientem, podle které má kupující swapce právo, ale nikoliv povinnost k určitému budoucímu datu uzavřít nebo naopak zrušit swap úrokových měr, resp. měnový swap. Je to vlastně opce na swapový kontrakt.
Základní výhody swapcí jsou následující: Swapce umožňuje vypůjčovateli (kupujícímu swapce) zajistit možnost kontingentního financování při eventuálních akvizicích nebo jiných investicích. Swapce užívají emitenti nepřivolatelných obligací (tzv. "straight bonds"), kteří chtějí vytvořit syntetickou opci call. Na druhé straně swapce poskytují příležitosti společnostem nebo institucím, které neočekávají změny v úrokových sazbách, ke snížení nákladů na financování, resp. snížení expozice té části kapitálu, která je vystavena riziku, prostřednictvím prodeje, tj. vystavení swapcí a inkasování prémií.
Při uzavírání swapce kupující určí čas do vyprchání, maturity opce, a další parametry odkladového swapu - dobu platnosti podléhajícího swapu, fixní úrokovou sazbu (která je zároveň kupující sazbou swapce), referenční pohyblivou sazbu atd. Zároveň kupující zaplatí prodávajícímu (výstavci, vypisovateli swapce) prémii. Prémie se určí jako procento z pomyslné částky nebo jako určité fixní částky.
Swapce a další derivátní instrumenty s opčními atributy se podle způsobu jejich realizovatelnosti rozdělují na swapce evropské a americké. Evropská swapce bude uplatněna (realizována) v okamžiku expirace, vypršení opce, ovšem pouze když v té době bude uplatňovací sazba (strike rate) atraktivnější než sazba na swapovém trhu. Podobně jako u opcí, swapce bude jejím držitelem uplatněna, pouze když bude tzv. in-the-money (v penězích) a na-opak, bezcennou swapci, která je out-of-the-money, nechá její držitel vyprchat bez realizace.
Jako u všech derivátů, v případě veřejné obchodovatelnosti může být swapce uzavřena zaujetím opačné pozice nebo odprodejem swapce původnímu výstavci.
V následující případové studii se zabýváme swapcí (swaption) s charakteristikami opce call (na koupi, kupní opce), která slouží kupujícímu k zajištění proti růstu úrokových sazeb.
Společnost A se uchází o kontrakt na výstavbu továrny. Tato zakázka, pokud ji firma A získá, si však vyžádá financování ve výši přibližně 10 mil. USD. Finanční potřeba je rozložena do tří let. Firma A bude vědět, zda-li kontrakt získala až za tři měsíce, kdy budou vyhlášeny výsledky výběrového řízení. Její ekonomické prognózy však předpovídají zvýšení úrokových sazeb již během těchto tří měsíců.
Společnost má v současné době přislíbené financování za podmínek 3 MM LIBOR + 1 % (tříměsíční LIBOR plus jedno procento).
Společnost dává přednost financování za fixní úrokovou sazbu namísto proměnlivé, a v tomto případě by vyhledala swapového partnera a uzavřela s ním swapový kontrakt "fixed-for-floating" (výměna fixních úrokových plateb za proměnlivé). Sama by platila swapovému partnerovi podle dnešních podmínek fixní sazbu 10 % p. a. a zpět by dostávala 3 MM LIBOR.
Management firmy A ale nechce uzavřít půjčku dnes pro případ, že by firma uvedený kontrakt nezískala. Rád by však zajistil financování za dnešních podmínek v budoucnosti pro případ, že firma bude ve výběrovém řízení úspěšná.
Na počátku operace, tj. v okamžiku 0 existují pro společnost čtyři možné scénáře budoucího vývoje:
(1) Neudělat nic (žádný hedging) a zůstat otevřena možnému nárůstu úrokových sazeb během příštích tří měsíců.
(2) Zajistit se dnes uzavřením obyčejného swapu úrokových sazeb a riskovat, že společnost ve výběrovém řízení kontrakt nezíská a bude muset svou swapovou pozici uzavřít, "rozvázat", a to s pravděpodobnou ztrátou.
(3) Koupit tříměsíční opci na tříletý swap. Jestliže společnost kontrakt nezíská a úrokové míry mezitím poklesnou, nechá společnost swapci vyprchat a ponese jen náklady swapční prémie (0,75 % z celkové pomyslné, "nominální" částky).
(4) Koupit tříměsíční opci na tříletý swap. Jestliže společnost kontrakt ve výběrovém řízení nezíská a úrokové míry mezitím vzrostou, společnost swapci uzavře se ziskem.
Společnost A se rozhodne od swapového partnera koupit 3měsíční opci na tříletý swap. Její životnost, maturita, je 90 dní. Swapce je evropského typu, a může tedy být uplatněna jen v okamžiku svého vypršení, tj. po uplynutí tří měsíců.
Podkladovým aktivem je tříletý swap za 10 % p. a. proti 3 MM LIBORU. Náklady na swapci (swaption premium) jsou 0,75 % pomyslné částky 10 mil. USD, která odpovídá finanční potřebě firmy A.
Jestliže společnost swapci koupí, pokryje všechny výše uvedené kontingentní scénáře a sníží svou expozici vůči riziku změn úrokových sazeb. Jestliže ve výběrovém řízení zvítězí a úrokové míry mezitím vzrostou nad 10 % p. a. (uplatňovací sazbu), společnost A uplatní swapci a bude platit po dobu tří let 10 % p. a. proti 3 MM LIBOR z pomyslné částky 10 mil. USD. Ukotví tímto lepší úrokovou sazbu, než by získala v případě, kdyby nezaujala ve swapci dlouhou (long) pozici, tj. kdyby swapci nekoupila.
Jestliže společnost A získá kontrakt ve výběrovém řízení a úrokové sazby mezitím poklesnou tak, že by náklady na financování (včetně zaplacené swapční prémie) byly nižší než 10 % p. a., potom nechá swapci vyprchat a vstoupí do swapu za existující nižší běžnou úrokovou sazbu. Tento scénář je zajisté pro firmu výhodnější, než kdyby uzavřela swap (a nekoupila místo toho swapci) před třemi měsíci, kdy byly úrokové sazby vyšší.
Jestliže společnost zmíněný kontrakt nezíská a úrokové sazby jsou za tři měsíce, které uplynuly, nižší, nechá jednoduše swapci vyprchat (nerealizuje swap), a vyhne se tak rozvazování zbytečného tříletého zajištění, které by v tomto případě mělo zápornou vnitřní hodnotu. (Firma A by za rozvázání zajišťovacího swapu musela tuto ztrátovou částku swapovému partnerovi proplatit, zda se jedná o kontrakt over-the-counter, "ušitý na míru" mezi dvěma stranami, který se na derivátních trzích neobchoduje. Za rozvázání pozice, ve které má protistrana zisk, by jí bylo nutné tuto hodnotu uhradit. Podle opční terminologie by swap z hlediska firmy A byl out-of-the-money /mimo peníze/.)
Jediný scénář - ovšem ex post-, kdy společnost na tom bude hůře při koupi swapce, je ten, kdyby se úrokové sazby pohnuly nahoru nebo dolů o méně než o náklady swapce (swapční prémii). V takovém případě by bývalo lepší uzavřít swap hned na začátku s použitím tehdy existujících úrokových měr. Průběh cashflow kontingentního financování spojeného se swapcí:
Okamžik 0:
Společnost A kupuje tříměsíční opci call na tříletý swap, podle kterého by společnost platila swapovému partnerovi fixní sazbu 10 % p. a. a swapový partner by hradil společnosti variabilní sazbu 3 MM LIBOR. Obě platby by zněly na pomyslnou částku 10 mil. USD.
Čas za 3 měsíce:
a) Jestliže společnost vyhraje výběrové řízení a současná swapová sazba je vyšší než 10 % p. a., společnost A swapci uplatní. Ve stejném okamžiku se začne realizovat swap podle stanovených podmínek.
b) Jestliže společnost zvítězí ve výběrovém řízení a současné úrokové sazby jsou nižší než 10 % p. a., společnost A nechá swapci vyprchat a uzavře swap za běžných (výhodnějších) podmínek.
c) Jestliže společnost nezvítězí ve výběrovém řízení a běžná swapová sazba je nyní nižší než 10 % p. a., nechá swapci vyprchat.
d) Jestliže firma A nezíská kontrakt a současná swapová sazba je vyšší než 10 % p. a., management společnosti uplatní swapci, jejíž vnitřní hodnota, a tedy i tržní cena, je nyní kladná, se ziskem.
Swapy jsou důležitým a efektivním nástrojem k zajišťování rizika pohybu úrokových měr. Syntetický derivát swapce (swaption) přidává swapům další rozměr - čas - a umožňuje tak kupujícímu dosáhnout větší pružnosti a variability v hedgingu. Uzavřením swapčního kontraktu vlastně připravuje cestu k tomu, aby bylo možné reagovat na různorodé podmíněné scénáře očekávaných pohybů úrokových sazeb v budoucnosti.
Z. S. Blaha, I. Jindřichovská,
Financial Economics Associates