Jakou hodnotu generují investorům private equity fondy a proč se celá hra v příštích letech změní

Operational excellence představuje nejčistší a zároveň nejtrvalejší zdroj generování hodnoty. Pokud se fondu podaří zvýšit provozní zisk EBITDA prostřednictvím růstu tržeb, zlepšení ziskových marží, efektivnějšího řízení nákladů, optimalizace pracovního kapitálu či akviziční strategie typu buy-and-build, roste podniková hodnota bez ohledu na to, co se děje na finančních trzích. Vyšší EBITDA a silnější cash flow zároveň umožňují rychlejší splácení dluhu, reinvestice do růstu nebo vyšší ocenění při prodeji. Tento driver je plně v rukou investora a managementu a je nejvíce spojen s aktivním vlastnictvím, které private equity odlišuje od pasivních akciových investorů.

Druhým tradičním pilířem je finanční páka. Princip je jednoduchý: pokud firma generuje rentabilitu investovaného kapitálu vyšší, než kolik stojí dluh, zvyšuje zadlužení výnos pro akcionáře. V prostředí nízkých úrokových sazeb může být tento efekt velmi silný. Postupné splácení dluhu během investičního horizontu navíc vede k mechanickému růstu hodnoty vlastního kapitálu. Finanční páka tak dokáže výrazně znásobit návratnost investice. Zároveň nicméně zvyšuje riziko, zejména v období ekonomického zpomalení nebo při růstu úrokových sazeb.

Třetím driverem je arbitráž valuačních násobků. Pokud private equity fond nakoupí aktivum při relativně nízkém násobku EV/EBITDA a po několika letech jej prodá při vyšším násobku, vytváří dodatečný výnos bez nutnosti výrazné změny v provozní výkonnosti. K růstu násobků může dojít díky lepšímu makroekonomickému prostředí, vyšší ochotě investorů podstupovat riziko, strukturálním změnám v odvětví nebo díky „institucionalizaci“ firmy, například zlepšením governance, reportingových standardů či rozšířením investorské báze.

Pro lepší ilustraci si představme jednoduchý modelový příklad LBO (leveraged buyout). Private equity fond koupí firmu za hodnotu podniku (EV – enterprise value) 100, přičemž firma generuje EBITDA 10 (tedy nákup při násobku 10× EV/EBITDA). Transakce je financována 60 % dluhem a 40 % vlastním kapitálem, tedy 60 dluh a 40 equity. Firma generuje stabilní cash flow a během pěti let splatí 30 jednotek dluhu.

Zároveň se díky operational excellence podaří zvýšit EBITDA z 10 na 14. Pokud fond po pěti letech firmu prodá opět při násobku 10× EV/EBITDA, hodnota podniku bude 140. Po odečtení zbývajícího dluhu 30 připadne investorovi 110 jednotek vlastního kapitálu. Původních 40 se tak změní na 110, což odpovídá 2,75násobku investice (MOIC – multiple of invested capital) a vnitřní míře výnosnosti (IRR – internal rate of return) přibližně 22 % ročně. Z tohoto výsledku je patrné, že hlavní část hodnoty byla vytvořena růstem EBITDA a splácením dluhu.

Pokud by se navíc podařilo prodat firmu při násobku 11× místo 10×, výnos by dále vzrostl, což by byl příklad valuační arbitráže. Naopak při vyšších úrokových sazbách nebo nižším exitovém valuačním násobku by byl efekt finanční páky výrazně slabší. Tento zjednodušený příklad velice dobře ukazuje, jak se jednotlivé drivery kombinují a proč má jejich relativní význam v různých obdobích odlišnou váhu.

Komentář

Investoři ztrácejí klid. Rychlé krachy poskytovatelů půjček a výprodeje aktiv mohou ohrozit důvěru v celý sektor

10. 4. 2026 ▪ 8 min. čtení

Historicky se význam jednotlivých driverů proměňoval. V 90. letech dominovala finanční páka a relativně jednoduché finanční inženýrství. Deregulace, klesající úrokové sazby a rozvoj kapitálových trhů umožňovaly vysoké zadlužení a atraktivní návratnosti. V první polovině prvního desetiletí nového milénia, před globální finanční krizí, hrála klíčovou roli kombinace levného dluhu a expanze valuačních násobků. Období extrémně uvolněné měnové politiky, dostatek likvidity a silný ekonomický růst vedly k tomu, že růst valuačních násobků tvořil významnou část celkové návratnosti.

Po finanční krizi se paradigma začalo měnit. Úrokové sazby zůstaly sice dlouho velmi nízko, ale investoři začali více zdůrazňovat kvalitu cash flow, stabilitu byznysmodelu a schopnost generovat udržitelný růst. V letech 2010–2019 sice valuační násobky opět rostly, ale rostl také důraz na zlepšení fundamentální provozní výkonnosti, profesionalizaci managementu a systematické budování hodnoty prostřednictvím akvizičních platforem. Private equity se postupně transformovalo z „finančního inženýra“ na „průmyslového vlastníka“, který aktivně vstupuje do strategie, pricingu, digitalizace a expanze.

Pandemický šok v roce 2020 přinesl krátké, ale prudké přecenění aktiv a následně období rychlého oživení, kdy opět hrála roli kombinace růstu valuačních násobků a silné likvidity. Následující inflační vlna a prudké zvýšení úrokových sazeb však znamenaly zásadní obrat. Náklady na dluh výrazně vzrostly, dostupnost financování se zhoršila a valuační násobky na veřejných trzích zůstaly relativně vysoké zejména u kvalitních aktiv. Tím se strukturálně změnila rovnováha mezi jednotlivými drivery generování hodnoty.

Právě zde se dostáváme k výhledu na následující roky. Hlavním driverem generování hodnoty bude s vysokou pravděpodobností operational excellence, tedy schopnost zvyšovat EBITDA, zlepšovat marže a generovat silné a udržitelné free cash flow. Důvod je dvojí. Zaprvé, finanční páka již nebude tak silným akcelerátorem návratnosti jako v minulosti, protože úrokové sazby jsou výrazně vyšší než v éře nulových sazeb. Spread mezi ROIC a náklady na dluh se zúžil a prostor pro agresivní zadlužení je omezenější.

Zadruhé, valuační násobky, zejména na veřejných akciových trzích, jsou v mnoha segmentech již na historicky zvýšených úrovních, mnohdy dokonce rekordních. Pravděpodobnost další výrazné expanze valuačních násobků je proto velice omezená a spíše nelze vyloučit jejich kompresi (de-rating).

To znamená, že budoucí výnosy private equity fondů budou více záviset na fundamentálním růstu než na finančních efektech. Fondy, které dokážou skutečně zvyšovat produktivitu, efektivně alokovat kapitál, využívat technologii, optimalizovat pricing a systematicky budovat konkurenční výhody svých portfoliových firem, budou mít zásadní náskok. V prostředí vyšších úrokových sazeb a vyšších vstupních valuací se vrací do popředí disciplína při akvizicích, hluboké sektorové know-how a schopnost pracovat s cash flow. Jinými slovy, private equity se vrací ke své podstatě aktivního vlastníka, kde skutečná hodnota vzniká především v provozu firmy, a nikoli na finančním trhu.

Autor je investiční stratég společnosti Conseq Investment Management a. s.