Miroslav Singer o inflaci: Tlaky, které pozorujeme, zas tak rychle nepoleví

Zprávy o problémech na straně produkce (ekonomicky řečeno nabídky), v podobě chybějících mikročipů, kontejnerů nebo stavebních materiálů, přinášejí média prakticky denně už od loňska. K tomu se postupně přidávají nákladové tlaky plynoucí z přechodu na nové, zelenější zdroje energie.

Teoreticky to pro centrální banky nemusí znamenat takový problém. Učebnicově má totiž měnová autorita, čti centrální banka, prvotní dopady takových nákladových tlaků na straně nabídky nezohledňovat ve svých měnových rozhodnutích. Jenže druhotné dopady takovéto situace, trvá-li delší dobu, mohou destabilizovat a zvednout inflační očekávání firem i obyvatelstva. Což, jak dnes můžeme pozorovat i u nás, dost komplikuje měnové rozhodování. ČNB dnes obecně zaujímá opatrný postoj a měnovou politiku zpřísňuje. Není v tom sama a činí dobře.

Nejprve ale k oněm nabídkovým tlakům: Existují analytická centra, která na základě debat s výrobci a dopravci odhadují, že s tím, jak se tyto problémy zatím přesouvají z jedné oblasti do druhé, nemusí polevit až do roku 2023. Dnes se emisní povolenky obchodují za cenu nad 60 eur za tunu oxidu uhličitého. Odhaduje se, že při stávajících technologiích výroby se ceny emisních povolenek na docela představitelné úrovni 85 eur za tunu CO2 (100 dolarů) projeví růstem cen oceli asi o 15 procent, dusíkatých hnojiv o 65 procent a cementu zhruba o 70 procent.

Samozřejmě technologie se mohou změnit a zlepšit, nicméně nezdá se pravděpodobné, že by bez nějakého (samozřejmě velmi nežádoucího) návratu ostrých proticovidových restrikcí měly  tlaky na růst cen na straně produkce – nabídky, v nejbližších dvou letech polevit.

Na obecné, ale i praktické úrovni centrální banky tyto prvotní, přímé dopady navyšování cen v důsledku změny na straně nabídky ignorují. O tom, že to není jen teorie, svědčí například (ne)reakce ČNB na prudký růst inflace na úroveň těsně pod 7 procent v roce 2008 v důsledku náhlého vzestupu cen ropy nad 100 dolarů za barel, pokud si pamatuji, byl doprovázen i růstem DPH.

Přímé dopady tohoto růstu tehdy bankovní rada v podstatě ignorovala a nejvýraznější reakci bylo možné pozorovat v podobě dramatického zintenzivnění komunikace představitelů centrální banky směřující k tomu, aby přesvědčila občany i firmy, že jde o dočasný inflační nárůst. Což se povedlo, inflační očekávání zůstala stabilní a inflace v roce 2009 klesla v průměru na 1 procento. Jenže v tuto chvíli je problémem to, že rok sice lze takto zjevně přes komunikaci „ustát“, dva až tři roky univerzálního růstu cen už ale těžko. O tom svědčí i reakce české veřejnosti, zprávy o cenovém růstu se množí a na anekdotické úrovni lze evidentně pozorovat, jak stále více občanů i firem začíná spekulovat na déle trvající vysoký růst cen. Proto si všechny centrální banky musí klást otázku, jak reagovat, aniž by zbytečně podvázaly vzestup ekonomik po covidové pandemii.

Z určitého hlediska má ale řada centrálních bank včetně ČNB situaci jednodušší. Mnoho indikátorů, primárně samozřejmě růst mezd a nízká nezaměstnanost, totiž nejen u nás svědčí o přehřátí trhu práce. Koneckonců poslední čísla o růstu mezd se nalézala i nad docela optimistickým očekáváním analytiků. To pak přináší excesivní růst poptávky a vyžaduje přitvrzení měnové politiky. Stojí určitě za zmínku, že signály přehřátí trhu práce lze pozorovat nejen v tzv. nových ekonomikách EU, ale i u mnoha tradičních členů zvláště v bývalé „markové“ oblasti.

Je ale namístě varovat, že přitvrzování měnové politiky je zvláště u otevřených ekonomik, jakou je ta naše, komplikováno příliš uvolněnou rozpočtovou politikou. Vyžaduje totiž zvýšení úroků, které může vést k nasátí spekulativního kapitálu a nadměrnému posílení kurzu vedoucího k destabilizaci obchodní výměny kvůli přílišnému „nasávání“ dovozů do domácí ekonomiky.

Že takovou situaci může v nejhorším případě ukončit až destabilizující finanční krize, jsme si koneckonců vyzkoušeli v roce 1997. Vláda, která přijde po volbách, by proto měla mít na paměti, že dopad takového procesu na politickou situaci může být mimořádně drtivý. Měnová krize roku 1997 vedla mimo jiné k tomu, že se v Česku na několik volebních období po sobě  ujala vlády levice.

V této souvislosti ovšem také stojí za zmínku, že přitvrzování měnové politiky lze zatím pozorovat spíš v zemích, o kterých příliš neuvažujeme jako o zavedených demokraciích s tradičně silnými nezávislými institucemi. V Evropě vedle nás přitvrzují centrální banky třeba v Rusku či Maďarsku. Jejich elity si ale nejspíš velmi dobře pamatují, že inflace i makroekonomická destabilizace mají právě vedle ekonomických i velice významné politické náklady.

Naopak měnové autority velkých „tradičních“ demokracií s přitvrzováním tolik nespěchají a zdá se, že je možnost destabilizace inflačních očekávání příliš neznepokojuje. Zvláště v případě ECB lze spekulovat i o tom, do jaké je míry je tato laxnost způsobena „poznanou nutností“ držet náklady financování excesivního zadlužení ekonomicky slabších členů eurozóny na rozumné úrovni.

Osobně nepochybuji, že dnešní italský premiér Mario Draghi „umí“ vysvětlit svým bývalým kolegům, že mají-li v Itálii proběhnout potřebné reformy za pomoci masivního polštáře nového financování ze společné emise dluhu EU, je nutné aby úroky v eurozóně zůstaly co nejdéle tam, kde jsou. Že tato situace těžko povede ke spokojenosti střadatelů v silnějších ekonomikách eurozóny, je samozřejmé.

Ještě horší ale je možnost, že neochota ECB přitvrdit destabilizuje na delší dobu inflační očekávání jejich občanů, firem i hráčů na finančních trzích. A to nelze brát na lehkou váhu,  znejistění či ochuzení například německých střadatelů Evropě historicky mnoho dobrého nepřinášelo.

Shrnu-li to, současným inflačním tlakům, které tu s námi mohou být déle, než mnozí čekají, čelí razantněji centrální banky v zemích, jejichž elity mají zkušenost s tím, jak vysoké mohou být náklady makroekonomické destabilizace. Vedle této zkušenosti je k tomu ale vede i to, že v nich inflaci táhnou nahoru i poptávkové faktory, obzvláště přehřáté trhy práce.

V případě eurozóny se do výrazného rozporu dostává ekonomická situace v ekonomikách tzv. severu, kde se trhy práce také začínají přehřívat, se zájmy těch nejzadluženějších zemí, jako je například Itálie. Bylo by ale dobré, kdyby centrální bankéři obecně vzali na vědomí historickou zkušenost, že ekonomické i politické náklady plynoucí z destabilizace a nekontrolovaného růstu inflačních očekávání mohou být dramatické.

U nás lze naopak očekávat další snahu ČNB dostat rostoucí inflační očekávání veřejnosti pod kontrolu i za cenu razantnějšího navyšování sazeb na měnových zasedáních bankovní rady.
Předpokládám, že takový postup přinese výsledky, přičemž jediné výrazné riziko pro
makroekonomickou stabilitu by mohlo představovat pokračování stávající expanzivní a deficitní rozpočtové politiky i po volbách. Takový postup by sice nakonec přinesl enormní politické náklady i politickým elitám, které by po volbách chtěly pokračovat v neudržitelných rozpočtových deficitech, jenže ještě předtím bychom jej ale zaplatili my všichni.

Komentář Martina Lobotky

Tržní záchvat vzteku číslo dvě? Až později

3. 9. 2021 ▪ 3 min. čtení